Sáng 23/7, khi Nikkei, Kospi, ASX 200 đồng loạt mở cửa trong sắc xanh, giới đầu tư Việt Nam vẫn còn bàng hoàng với phiên liền trước: VN-Index mất hơn 62 điểm, thổi bay 310.000 tỷ đồng vốn hóa, rơi xuống mức thấp nhất gần 4 tháng. Cùng đối mặt với một rủi ro địa chính trị và giá dầu tăng như nhau, vì sao thị trường Việt Nam lại phản ứng dữ dội hơn hẳn phần còn lại của khu vực? Câu trả lời nằm nhiều hơn ở cấu trúc nội tại của thị trường, chứ không chỉ ở yếu tố bên ngoài.

Một phiên giảm không giống các phiên giảm khác

Phiên 22/7 tự nó đã là một cột mốc đáng chú ý. VN-Index giảm 62,03 điểm (-3,58%), xuống còn 1.668,53 điểm - mức giảm mạnh nhất kể từ đầu tháng 3/2026 và là phiên tồi tệ nhất trong gần 4 tháng qua. Tính từ đỉnh 1.936 điểm thiết lập giữa tháng 5, chỉ số đã mất khoảng 14% giá trị. Toàn sàn HoSE có tới 245 mã giảm, áp đảo hoàn toàn so với 75 mã tăng; rổ VN30 thê thảm hơn với 27/30 mã giảm giá, trong đó 3 mã chạm sàn, chỉ còn hai cổ phiếu giữ được sắc xanh là VNM và PLX.

Điều đáng nói là bộ ba cổ phiếu thuộc hệ sinh thái Vingroup - vốn là động lực dẫn dắt thị trường suốt nhiều tháng trước đó - lại trở thành tâm điểm của đà giảm: VIC giảm 6,99%, VHM giảm 6,96%, VRE giảm 5,64%. Riêng VIC đã lấy đi khoảng 25 điểm của VN-Index, trở thành mã gây sức ép lớn nhất lên chỉ số trong phiên.

Trong khi đó, sáng 23/7 (giờ Việt Nam), bức tranh khu vực lại hoàn toàn trái ngược: Nikkei 225 của Nhật Bản tăng 0,55%, Kospi của Hàn Quốc bật mạnh 2,3%, chỉ số Kosdaq nhỏ hơn tăng 1,42%, và ASX 200 của Australia tăng 0,72%. Cùng đối mặt với thông tin giá dầu Brent vượt 94 USD/thùng và căng thẳng Mỹ - Iran leo thang, các thị trường này vẫn tìm được động lực tăng điểm, chủ yếu nhờ mùa báo cáo lợi nhuận quý II tích cực đang lấn át lo ngại địa chính trị.

Vấn đề không nằm ở rủi ro bên ngoài, mà ở đòn bẩy tài chính bên trong

Theo giới phân tích và các công ty chứng khoán trong nước, nguyên nhân trực tiếp khiến VN-Index phản ứng thái quá so với khu vực không đến từ bản thân rủi ro địa chính trị, mà từ một điểm yếu mang tính cấu trúc: dư nợ cho vay ký quỹ (margin) đã tăng lên mức kỷ lục. Sau khi các công ty chứng khoán công bố báo cáo tài chính quý II/2026, dư nợ margin toàn thị trường được ước tính đạt gần 450.000 tỷ đồng, tăng khoảng 30.000 tỷ đồng chỉ trong một quý.

Khi giá cổ phiếu bắt đầu giảm vì tâm lý thận trọng trước rủi ro dầu mỏ và Fed, mức đòn bẩy kỷ lục này đã biến một nhịp điều chỉnh thông thường thành một vòng xoáy bán giải chấp (force-sell). Ông Huỳnh Anh Huy, Giám đốc Phân tích ngành tại Chứng khoán KAFI, nhận định áp lực thanh khoản và margin chính là nguyên nhân chính dẫn đến nhịp giảm hiện tại, đồng thời cảnh báo áp lực bán có thể lan rộng sang cả những cổ phiếu có nền tảng cơ bản tích cực. Thực tế phiên 22/7 đã xác nhận đúng cảnh báo đó: ngay cả các cổ phiếu vốn được xem là trụ cột như nhóm ngân hàng, HPG hay FPT cũng bị bán mạnh, không phải vì nội tại doanh nghiệp xấu đi, mà vì nhà đầu tư dùng margin buộc phải bán để thu hồi vốn hoặc tránh bị gọi ký quỹ.

Đây chính là khác biệt cấu trúc cơ bản so với các thị trường châu Á khác. Tại Nhật Bản hay Hàn Quốc, tỷ trọng nhà đầu tư tổ chức lớn hơn và mức độ sử dụng đòn bẩy ký quỹ trên vốn hóa thị trường thấp hơn đáng kể so với Việt Nam - nơi nhà đầu tư cá nhân vẫn chiếm tỷ trọng giao dịch áp đảo và có xu hướng sử dụng margin tích cực trong các giai đoạn thị trường tăng nóng trước đó. Khi cú sốc bên ngoài (giá dầu, rủi ro địa chính trị) xảy ra đồng thời với việc đòn bẩy nội tại đã ở mức đỉnh, thị trường Việt Nam trở nên dễ tổn thương hơn hẳn trước cùng một cú sốc.

Thêm một tầng rủi ro: Sự tập trung quá lớn vào nhóm Vingroup

Một yếu tố cấu trúc khác khiến VN-Index dễ biến động mạnh hơn là mức độ tập trung vốn hóa cao vào một nhóm cổ phiếu duy nhất. Trong nhiều tháng qua, đà tăng của VN-Index phụ thuộc đáng kể vào bộ ba VIC - VHM - VRE. Điều này từng là lợi thế khi nhóm này tăng giá, nhưng lại trở thành điểm yếu chí mạng khi chính nhóm này quay đầu giảm sâu nhất - riêng VIC đã kéo giảm khoảng 25 điểm của chỉ số chỉ trong một phiên, tương đương gần 40% tổng mức giảm của toàn bộ VN-Index hôm đó.

Ngược lại, diễn biến phân hóa trong phiên cho thấy dòng tiền không thực sự rời bỏ hoàn toàn thị trường: một số cổ phiếu bất động sản như DIG, DXG, KDH hay các mã vừa và nhỏ như VNM, FTS, PVT, TCM vẫn giữ được sắc xanh, thậm chí có mã tăng kịch trần. Điều này gợi ý dòng tiền chỉ đang dịch chuyển ra khỏi nhóm vốn hóa lớn và margin cao, chứ chưa hẳn là một sự tháo chạy toàn diện khỏi thị trường chứng khoán.

Điều gì có thể giúp thị trường cân bằng trở lại?

Về mặt định giá, nhiều chuyên gia cho rằng đây có thể là cơ hội cho nhà đầu tư dài hạn: P/E của VN-Index đã về vùng hấp dẫn hơn đáng kể so với giai đoạn đỉnh tháng 5. Tuy nhiên, bài học từ phiên 22/7 cho thấy chừng nào dư nợ margin chưa được đưa về mức an toàn hơn, thị trường Việt Nam sẽ tiếp tục dễ bị tổn thương một cách bất cân xứng trước mọi cú sốc từ bên ngoài - dù là giá dầu, xung đột địa chính trị, hay kỳ vọng lãi suất Fed - so với các thị trường khu vực có cấu trúc nhà đầu tư ổn định hơn.

Nói cách khác, nghịch lý "cùng rủi ro, khác phản ứng" giữa VN-Index và chứng khoán châu Á tuần này không phải là một bí ẩn khó lý giải, mà là hệ quả trực tiếp và khá dễ đoán của việc thị trường trong nước bước vào giai đoạn rủi ro bên ngoài gia tăng đúng lúc đòn bẩy nội tại đang ở mức cao kỷ lục.

Nguồn: Vietstock